SICAV, Master-Feeder und Anteilsklassen: So sind Hedgefonds strukturiert

Ein Hedgefonds ist kein einzelnes rechtliches Gebilde. Hinter der Strategie steht eine Fondsstruktur: das Vehikel, das die Vermögenswerte hält, die Art, wie Anleger aus verschiedenen Ländern gebündelt werden, und die Anteilsklassen, die Währung, Gebühren und Liquidität für jede Anlegergruppe festlegen. Dieser Beitrag erklärt die drei Bausteine, denen Anleger am häufigsten begegnen – die SICAV, die Master-Feeder-Struktur und Anteilsklassen – und was sie für Anleger bedeuten.

Was ist eine Fondsstruktur bei Hedgefonds?

Die Fondsstruktur ist der rechtliche und organisatorische Rahmen, über den eine Hedgefonds-Strategie Anlegern angeboten wird. Sie legt fest, wem die Vermögenswerte gehören, welches Recht und welche Aufsicht gelten, wie Anleger zeichnen und zurückgeben und wie Gebühren und Währungen behandelt werden. Zwei Fonds können dieselbe Strategie verfolgen und für Anleger dennoch sehr unterschiedliche Produkte sein, weil ihre Struktur verschieden ist.

Die meisten Strukturen haben drei Ebenen. Die erste ist das rechtliche Vehikel – etwa eine Kommanditgesellschaft, eine Gesellschaft oder eine SICAV. Die zweite ist die Bündelung: Einzelfonds, Umbrella-Fonds mit Teilfonds oder Master-Feeder-Aufbau. Die dritte ist die Ebene der Anteilsklassen, die Währung, Gebühren und Konditionen innerhalb desselben Portfolios anpasst. Eine Einführung in die Strategien selbst bietet unser Beitrag Hedgefonds erklärt.

Was ist eine SICAV?

Eine SICAV (société d’investissement à capital variable) ist eine Investmentgesellschaft mit variablem Kapital: Das Gesellschaftskapital wächst, wenn Anleger zeichnen, und sinkt bei Rücknahmen. Anteile werden deshalb zum Nettoinventarwert ausgegeben und zurückgenommen, statt zwischen Anlegern gehandelt zu werden. Die Rechtsform ist in Luxemburg weit verbreitet; vergleichbare Investmentgesellschaften mit variablem Kapital gibt es auch in anderen europäischen Ländern, darunter in der Schweiz.

Eine SICAV ist eine Rechtsform – keine Strategie und kein regulatorisches Etikett. Dieselbe Rechtsform kann einen OGAW-Fonds (UCITS) für Privatanleger oder einen alternativen Investmentfonds für professionelle Anleger beherbergen. Ob ein Fonds ein OGAW oder ein AIF ist, hängt von den Regeln ab, denen er folgt – Anlagegrenzen, Liquidität, Hebel, Vertrieb. Mehr dazu in unserem Beitrag Alternative Investmentfonds (AIF).

Umbrella-SICAV und Teilfonds

Viele SICAVs sind als Umbrella-Fonds aufgebaut. Eine einzige juristische Person enthält mehrere Teilfonds, jeder mit eigenem Portfolio, eigener Anlagepolitik und eigenen Anteilsklassen. In den meisten modernen Umbrella-Strukturen sind Vermögen und Verbindlichkeiten je Teilfonds getrennt, sodass Anleger eines Teilfonds nicht für die Verbindlichkeiten eines anderen haften; der genaue Schutz ergibt sich aus dem anwendbaren Recht und den Fondsdokumenten.

Deshalb haben Fondsnamen oft zwei Teile. Bei AltAlpha SICAV – Abacorum Fund bezeichnet der erste Teil das Umbrella-Vehikel, der zweite den Teilfonds, der die Strategie umsetzt. Domizil, Anteilsklassen und Konditionen eines bestimmten Fonds ergeben sich aus seinen Angebotsunterlagen.

Wie funktioniert eine Master-Feeder-Struktur?

In einer Master-Feeder-Struktur zeichnen Anleger einen oder mehrere Feederfonds, und diese investieren ihr Vermögen ganz oder nahezu vollständig in einen einzigen Masterfonds, in dem das Portfolio verwaltet wird. Der Manager führt ein Portfolio, während jeder Feeder auf eine bestimmte Anlegergruppe zugeschnitten ist – etwa nach Steuerstatus, Domizil oder Währung.

Ein klassisches Beispiel aus der Hedgefonds-Welt kombiniert einen Onshore-Feeder für steuerpflichtige US-Anleger, häufig eine Kommanditgesellschaft, mit einem Offshore-Feeder für Nicht-US-Anleger und steuerbefreite Investoren; beide investieren in einen Offshore-Masterfonds. Gehandelt wird nur auf Master-Ebene: Alle Anleger halten dasselbe Portfolio, und der Manager muss Transaktionen nicht auf parallele Konten aufteilen.

• Ein Portfolio, mehrere Zugänge: Anleger mit unterschiedlichen steuerlichen oder regulatorischen Anforderungen erhalten dieselbe Strategie.
• Effizienz: Handel, Risikomanagement und Gegenparteien sind in einem Vehikel gebündelt.
• Zusätzliche Ebene: Zwei oder mehr Einheiten bedeuten mehr Administration, Prüfung und Dokumentation – Kosten, die letztlich die Anleger tragen.

Master-Feeder-Strukturen gibt es auch bei regulierten europäischen Fonds. Nach der OGAW-Richtlinie muss ein Feeder-OGAW mindestens 85% seines Vermögens in Anteile eines einzigen Master-OGAW investieren (Richtlinie 2009/65/EG, Artikel 58).

Master-Feeder oder Dachfonds: Was ist der Unterschied?

Ein Feederfonds ist ein Durchleitungsvehikel: Er investiert in einen einzigen Masterfonds desselben Managers und trifft keine eigenen Anlageentscheidungen. Ein Dachfonds für Hedgefonds investiert dagegen in viele verschiedene Hedgefonds unterschiedlicher Manager; sein Mehrwert liegt in deren Auswahl und Kombination. Das wirkt sich auch auf die Kosten aus: Ein Feeder erhebt Gebühren in der Regel nur einmal, ein Dachfonds fügt eine eigene Gebührenebene hinzu. Den Multi-Manager-Ansatz erklärt unser Beitrag zu Multi-Manager-Hedgefonds, Plattformen unter einem Dach der Beitrag Multi-Strategie-Hedgefonds erklärt.

Was sind Anteilsklassen?

Anteilsklassen sind verschiedene Arten von Anteilen am selben Fonds oder Teilfonds. Alle Klassen sind am selben Portfolio beteiligt, können sich aber in Währung, Gebührenhöhe, Mindestanlage, Ertragsverwendung oder Liquiditätsbedingungen unterscheiden. Das Anlageergebnis vor klassenspezifischen Kosten und Währungseffekten ist für alle Klassen gleich.

Typische Merkmale von Anteilsklassen:

• Währung: eigene Klassen in USD, EUR oder CHF, oft mit Währungsabsicherung in die Währung des Anlegers.
• Währungsgesichert oder ungesichert: Eine abgesicherte Klasse reduziert das Währungsrisiko zwischen Fonds- und Klassenwährung; die Absicherung kostet Geld und beseitigt das Risiko nicht vollständig.
• Thesaurierend oder ausschüttend: Thesaurierende Klassen legen Erträge wieder an, ausschüttende zahlen sie aus.
• Anlegertyp und Volumen: institutionelle Klassen mit höherer Mindestanlage und niedrigeren Gebühren sowie Klassen für weitere professionelle Anleger.
• Gebührenmodell: Klassen mit unterschiedlicher Verwaltungsgebühr oder Performance Fee, etwa Gründer- oder Early-Investor-Klassen.
• Liquidität: In manchen Hedgefonds unterscheiden sich Klassen bei Lock-up oder Kündigungsfristen.

Weil sich Gebühren je Klasse unterscheiden können, erzielen zwei Anleger im selben Fonds unter Umständen unterschiedliche Nettorenditen. Wie Verwaltungsgebühr, Performance Fee, High-Water-Mark und Hurdle Rate funktionieren, erklärt der Beitrag Hedgefonds-Gebühren erklärt.

Warum die Struktur für Anleger wichtig ist

Die Struktur entscheidet, wer zu welchen Bedingungen investieren kann. Sie bestimmt Aufsicht und Anlegerschutz, verfügbare Währungen und Absicherung, die Häufigkeit von Rücknahmen und die steuerliche Behandlung auf Fondsebene. Dieselbe Strategie kann in einem regulierten europäischen Format wie einem OGAW zugänglich sein – siehe unseren Beitrag zu liquiden alternativen Fonds – oder nur qualifizierten Anlegern in einem Privatfonds.

Bei der Prüfung eines Hedgefonds achten Anleger typischerweise auf:

• Rechtsform und Domizil des Fonds und eines allfälligen Masterfonds;
• ob der Fonds ein OGAW oder ein AIF ist und welche Behörde den Manager beaufsichtigt;
• welche Anteilsklasse für sie verfügbar ist, mit welcher Währung, Absicherung und welchen Gebühren;
• Zeichnungs- und Rücknahmehäufigkeit, Kündigungsfristen und einen allfälligen Lock-up;
• die Dienstleister – Administrator, Verwahrstelle und Revisionsstelle.

Den praktischen Zugang, von der Anlageberechtigung bis zur Due Diligence, beschreibt der Beitrag In Hedgefonds investieren. Die Schweizer Perspektive auf Fondsstrukturen und Regulierung finden Sie unter Hedgefonds Schweiz.

Häufige Fragen zur Struktur von Hedgefonds

Wofür steht SICAV?

SICAV steht für société d’investissement à capital variable, eine Investmentgesellschaft mit variablem Kapital. Das Kapital verändert sich mit Zeichnungen und Rücknahmen, Anteile werden zum Nettoinventarwert ausgegeben und zurückgenommen. Die Rechtsform wird sowohl für OGAW als auch für alternative Fonds genutzt.

Ist eine SICAV dasselbe wie ein OGAW?

Nein. Die SICAV ist eine Rechtsform, OGAW (UCITS) ein europäischer Regulierungsrahmen. Eine SICAV kann ein OGAW sein, aber auch ein alternativer Investmentfonds mit anderen Regeln.

Was ist eine Master-Feeder-Struktur?

Ein Aufbau, bei dem ein oder mehrere Feederfonds ihr Vermögen in einen einzigen Masterfonds investieren, in dem das Portfolio verwaltet wird. Die Feeder sind auf unterschiedliche Anlegergruppen zugeschnitten, alle Anleger halten dasselbe Portfolio.

Worin unterscheiden sich Anteilsklassen?

Anteilsklassen desselben Fonds halten dasselbe Portfolio, unterscheiden sich aber etwa bei Währung, Währungsabsicherung, Gebühren, Mindestanlage, Ertragsverwendung oder Liquidität. Dadurch kann die Nettorendite je Klasse unterschiedlich ausfallen.

Was ist ein Umbrella-Fonds?

Ein Umbrella-Fonds ist eine juristische Person mit mehreren Teilfonds, jeder mit eigenem Portfolio und eigenen Anteilsklassen. Vermögen und Verbindlichkeiten sind in der Regel je Teilfonds getrennt, wie in den Fondsdokumenten festgelegt.

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